经历了三年多的低谷后，港股创新药迎来了价值重估的机会。

　　2025年初至今，港股创新药板块涨幅显著，超30家药企股价翻倍，如三生制药市值突破500亿港元，信达生物市值超1200亿港元。与此同时，年初至今，已有十余家创新药企向港交所递交上市申请，仅6月前半月就有7家，刷新历史纪录。

　　港股创新药板块持续走高，能否带动一级市场创新药投资情绪升温？一级市场在该领域的投资逻辑发生了哪些变化？专注于生物医药行业投资的业内人士在接受证券时报记者采访时指出，一级市场生物医药领域投资的真正回暖，不仅需要二级市场长周期行情的带动，更需要产业链各环节在研发、商业化、政策支持等方面形成良性循环。当耐心资本与创新实力深度结合，中国生物医药的“黄金时代”或许才会真正到来。

　　一级市场医药投资预期好转但尚未真正火热

　　“今年港股生物医药尤其是创新药的上涨，本质上是对前期超跌的估值修复。”三泽创投行业研究部总监付四有在接受记者采访时表示，部分创新药企业股价较历史高点跌幅超过90%，甚至出现市值低于账上现金的极端情况，而当前的这种上涨具有明显的结构性特征，真正带动行情的是百济神州、信达生物等具备全球竞争力的企业，它们通过 BD（商务拓展）合作实现海外商业化，用业绩支撑了股价。

　　熙德博远资本创始合伙人李秋实则认为，二级市场向一级市场的传导是必然趋势，但需要时间发酵。“我们观察到，一级市场看项目的节奏确实加快了，但经历三年调整后，多数机构资金链紧张，真正能持续投资的头部机构寥寥无几。”

　　对于二级市场情绪升温向一级市场传导的周期，付四有认为：“一级市场投资周期长、流动性差，不可能像二级市场一样炒题材。要形成持续的赚钱效应，至少需要二级市场维持一年以上的慢牛行情，让LP看到稳定回报预期才会入场。”而李秋实则更乐观：“今年BD出海交易量占全球近 40%，低成本快速迭代的优势让中国创新药获得国际资本认可，这种趋势一旦形成，可能加速一级市场回暖。”

　　此外，有业内人士表示，目前生物医药领域投资出现一种现象，即早期项目聚集了大量资金，从而推高行业估值，但更需要资金支持的临床和中后期项目却显得资金量不够，缺乏大PE资金支持。对于这种资金分化，付四有表示，确实存在这种情况，原因是，早期项目因估值低吸引大量资金，部分热门项目融资轮次密集，但进入临床中后期的项目却面临资金断档。“二期临床数据若不够理想，投资人就会谨慎；加上港股18A企业此前跌幅巨大，导致中后期项目估值与上市企业出现倒挂，机构更不愿接盘。”付四有认为，如果临床二期效果确实有坚挺的数据支撑，企业仍然能获得资金支持。

　　李秋实则指出另一种解决方案：“创新药投资正在形成良性循环，不一定依赖大PE。以今年IPO的映恩生物为例，通过与海外药企合作获得BD资金，凭借优质分子在香港上市并实现持续融资。香港市场对二期临床企业的包容性，为一级市场提供了重要退出渠道。”他表示，这种模式与美国Biotech企业的成长路径相似，即通过早期上市对接二级市场资金。

　　期待支付改革与耐心资本进场

　　据记者观察，今年以来，创新药的中后期融资中，产业资本成为重要的投资方，此外，还有跨国药企与PE机构合作设立创新药领域投资基金，比如，赛诺菲与凯辉基金一同设立了赛诺菲凯辉医药创新基金，专注于该赛道的投资。

　　尽管数据上来看，今年创新药的投资量同比去年未见明显涨幅，但基于市场环境变化，该领域的投资预期已发生变化，通俗点说，就是企业有了更强的盈利预期，资本才有更大的投资动力。

　　“医保支付政策是影响创新药商业价值的核心因素。”李秋实强调，近两年医保谈判定价趋于温和，让创新药企业在国内市场实现盈利，这是吸引资本的关键。“信达生物等企业已开始盈利，接下来需要的是政策持续优化，避免集采过度压低价格。”

　　但付四有则对集采的双刃剑效应表示担忧：“过度控费会打击企业研发积极性。生物医药的成本主要在研发前期，若市场化阶段无法收回成本，行业将陷入恶性循环。”他建议参考美国经验，通过商业医保分层支付体系，为创新药提供多元定价空间。“目前国内商业医保占比不足，需要政策引导分层保障，让不同消费能力的患者获得相应医疗服务，也让企业能通过差异化定价实现盈利。”

　　长线资金的支持是投资人一致的期待。近一年来，创新药快速发展也吸引了保险资金的关注和投入。但李秋实表示，保险资本的合作门槛较高，真正符合条件的GP不多，期待进一步放宽门槛，让更多优秀的GP获得险资的支持。

　　“创新药研发周期长达10年以上，需要LP具备长期投资理念。希望更多保险资金、社保基金等长期资本进入，取代短期逐利的热钱。”李秋实表示。

　　对于下半年及2026年的投资趋势，两位投资人认为，分化将成为主旋律。付四有判断：“资金会向真正具备创新能力的企业集中，那些扎堆热门靶点、缺乏差异化的项目将被淘汰。ADC、双抗、小核酸等前沿领域仍有机会，但需要关注临床数据与商业化潜力。”

　　李秋实则看好“中国创新”的全球竞争力：当前创新药BD出海成为常态，中国创新药企业正在从“模仿创新”转向“原始创新”。“我们聚焦的双抗、细胞疗法等领域，已有企业达到全球领先水平。随着港股慢牛行情的延续，一级市场有望在未来1—2年迎来真正回暖。”